长信价值蓝筹两年定期开放灵活配置混合
型证券投资基金
2019年第 2季度报告
2019年 6月 30日
基金管理人：长信基金管理有限责任公司
基金托管人：中国工商银行股份有限公司
报告送出日期：2019年 7月 18日
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§1 重要提示
基金管理人的董事会及董事保证本报告所载资料不存在虚假记载、误导性陈述或重大遗漏，
并对其内容的真实性、准确性和完整性承担个别及连带责任。
基金托管人中国工商银行股份有限公司根据本基金基金合同的规定，于 2019年 7月 17日复
核了本报告中的财务指标、净值表现和投资组合报告等内容，保证复核内容不存在虚假记载、误
导性陈述或者重大遗漏。
基金管理人承诺以诚实信用、勤勉尽责的原则管理和运用基金资产，但不保证基金一定盈利。
基金的过往业绩并不代表其未来表现。投资有风险，投资者在作出投资决策前应仔细阅读本
基金的招募说明书。
本报告中财务资料未经审计。
本报告期自 2019年 4月 1日起至 2019年 6月 30日止。
§2 基金产品概况
基金简称 长信价值蓝筹两年定开混合
基金主代码
005392
交易代码
005392
基金运作方式 契约型开放式
基金合同生效日 2018年 8月 16日
报告期末基金份额总额 211,078,193.24份
投资目标
通过积极主动的资产管理，在严格控制基金资产风
险的前提下，精选各个行业的优质企业进行投资，
追求长期稳健的回报。
投资策略
本基金将利用全球信息平台、外部研究平台、行业
信息平台以及自身的研究平台等信息资源，基于本
基金的投资目标和投资理念，从宏观和微观两个角
度进行研究，开展战略资产配置，之后通过战术资
产配置再平衡基金资产组合，实现组合内各类别资
产的优化配置，并追求稳健的绝对收益。
业绩比较基准
沪深 300指数收益率×50%+中债综合指数收益率
×50%
风险收益特征
本基金为混合型基金，属于中等风险、中等收益的
基金品种，其预期风险和预期收益高于货币市场基
金和债券型基金，低于股票型基金。
基金管理人 长信基金管理有限责任公司
基金托管人 中国工商银行股份有限公司
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§3 主要财务指标和基金净值表现
3.1 主要财务指标
单位：人民币元
主要财务指标
报告期（ 2019年 4月 1日 － 2019年 6月 30日
）
1.本期已实现收益
17,983,547.47
2.本期利润
1,412,417.55
3.加权平均基金份额本期利润
0.0067
4.期末基金资产净值
210,184,258.37
5.期末基金份额净值
0.9958
注：1、本期已实现收益指基金本期利息收入、投资收益、其他收入（不含公允价值变动收益）
扣除相关费用后的余额，本期利润为本期已实现收益加上本期公允价值变动收益；
2、所述基金业绩指标不包括持有人认购或交易基金的各项费用（例如，封闭式基金交易佣
金、开放式基金的申购赎回费、红利再投资费、基金转换费等），计入费用后实际收益水平要低
于所列数字。
3.2 基金净值表现
3.2.1 本报告期基金份额净值增长率及其与同期业绩比较基准收益率的比较
阶段
净值增长率
①
净值增长率
标准差②
业绩比较基
准收益率③
业绩比较基准
收益率标准差
④
①－③ ②－④
过去三个月
0.41% 1.08% -0.54% 0.75% 0.95% 0.33%
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3.2.2 自基金合同生效以来基金累计净值增长率变动及其与同期业绩比较基准收益率
变动的比较
注：1、本基金基金合同生效日为 2018年 8月 16日，基金合同生效日至本报告期末，本基金运
作时间未满一年。图示日期为 2018年 8月 16日至 2019年 6月 30日。
2、按基金合同规定，本基金自基金合同生效之日起 6个月内为建仓期，报告期末已完成建
仓但报告期末距建仓结束不满一年；建仓期结束时，本基金的各项投资比例已符合基金合同的约
定。
§4 管理人报告
4.1 基金经理（或基金经理小组）简介
任本基金的基金经理期限
姓名 职务
任职日期 离任日期
证券从
业年限
说明
叶松
长信增利动态
策略混合型证
券投资基金、
长信恒利优势
混合型证券投
资基金、长信
多利灵活配置
2018年
8月 16日
-
12年
经济学硕士，中南财经政
法大学投资学专业研究生
毕业。2007年 7月加入长
信基金管理有限责任公司，
担任行业研究员，从事行
业和上市公司研究工作，
曾任基金经理助理、长信
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混合型证券投
资基金、长信
企业精选两年
定期开放灵活
配置混合型证
券投资基金、
长信价值蓝筹
两年定期开放
灵活配置混合
型证券投资基
金和长信睿进
灵活配置混合
型证券投资基
金的基金经理、
权益投资部总
监
新利灵活配置混合型证券
投资基金、长信创新驱动
股票型证券投资基金、长
信内需成长混合型证券投
资基金和长信双利优选灵
活配置混合型证券投资基
金的基金经理、绝对收益
部总监。现任权益投资部
总监、长信增利动态策略
混合型证券投资基金、长
信恒利优势混合型证券投
资基金、长信多利灵活配
置混合型证券投资基金、
长信企业精选两年定期开
放灵活配置混合型证券投
资基金、长信价值蓝筹两
年定期开放灵活配置混合
型证券投资基金和长信睿
进灵活配置混合型证券投
资基金的基金经理。
吴廷华
长信先机两年
定期开放灵活
配置混合型证
券投资基金、
长信价值蓝筹
两年定期开放
灵活配置混合
型证券投资基
金和长信价值
优选混合型证
券投资基金的
基金经理
2018年
9月 5日
-
8年
经济学硕士，上海财经大
学金融学硕士专业毕业，
具有基金从业资格，曾任
职于上海简适投资管理事
务所、长城基金管理有限
公司、建信人寿保险有限
公司、安信基金管理有限
责任公司、上海朴易资产
管理有限公司。2016年加
入长信基金管理有限责任
公司，曾任研究发展部研
究员，现任长信先机两年
定期开放灵活配置混合型
证券投资基金、长信价值
蓝筹两年定期开放灵活配
置混合型证券投资基金和
长信价值优选混合型证券
投资基金的基金经理。
注：1、首任基金经理任职日期以本基金成立之日为准；新增或变更以刊登新增/变更基金经理的
公告披露日为准；
2、本基金基金经理的证券从业年限以基金经理进入证券业务相关机构的工作经历为时间计
算标准。
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4.2 管理人对报告期内本基金运作遵规守信情况的说明
本基金管理人在报告期内，严格遵守了《中华人民共和国证券投资基金法》及其他有关法律
法规、基金合同的规定，勤勉尽责地为基金份额持有人谋求利益，不存在损害基金份额持有人利
益的行为。
本基金将继续以取信于市场、取信于社会投资公众为宗旨，承诺将一如既往地本着诚实信用、
勤勉尽责的原则管理和运用基金财产，在规范基金运作和严格控制投资风险的前提下，努力为基
金份额持有人谋求最大利益。
4.3 公平交易专项说明
4.3.1 公平交易制度的执行情况
本报告期内，公司已实行公平交易制度，并建立公平交易制度体系，已建立投资决策体系，
加强交易执行环节的内部控制，并通过工作制度、流程和技术手段保证公平交易原则的实现。同
时，公司已通过对投资交易行为的监控、分析评估和信息披露来加强对公平交易过程和结果的监
督。
4.3.2 异常交易行为的专项说明
本报告期内，除完全按照有关指数的构成比例进行投资的组合外，其余各投资组合未发生参
与交易所公开竞价同日反向交易且成交较少的单边交易量超过该证券当日成交量的 5%的情形，
未发现异常交易行为。
4.4 报告期内基金投资策略和运作分析
4.4.1 报告期内基金的投资策略和运作分析
我们的投资策略分为个股选择和仓位控制两部分。个股选择我们聚焦于具备“好行业、好公
司、好价格”三要素的公司，仓位策略分为仓位上限的选择和在上限仓位中进行个股的仓位配置。
我们理想的净值曲线是在熊市中少亏钱跑赢基准指数，在震荡市中获得稳定的收益，在牛市中尽
量跟上市场，拉长看获得较好的复合收益率。
对于个股选择，我们相信买股票就是买公司，持有 100股和收购公司整体对我们来说是一样
的。我们认为价值投资的盈利来源有两种：一种是公司现在的内在价值 1块钱，以后会成长到
2块钱，现在股价也是 1块钱，买入持有赚成长的钱，也就是大家通常说的具备“好行业，好公
司，好价格”要素的成长股；另一种是公司现在的内在价值 1块钱，以后还是 1块钱，现在的股
价是 0.5元，买入赚估值修复的钱，也就是格雷厄姆所说的“烟蒂股”。当然，如果能够以
0.5元的价格买入未来内在价值成长到 2块钱甚至更多的公司，那当然就更好了。
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我们聚焦于自下而上挖掘大空间行业中具备竞争优势的好公司，在估值合理甚至低估的时候
买入，享受公司成长的收益。也就是通常所说的具备“好行业、好公司、好价格”三要素的公司。
这样的公司往往能够持续保持较高的 ROE，并且有良好的自由现金流，能够获得持续的内生增长。
好行业，需要较大的市场容量，需求要具备较强的持续性、确定性以及适度的成长性。如果
行业需求的持续性具有较大的不确定性，或者虽然是一个持续的大市场但是需求持续下降，那这
些都并不是我们眼中的好行业。
好公司，需要具备极强的护城河以及上下游议价能力。护城河也就是经济竞争优势，比如说
能够创造溢价的品牌力、专利权、成本优势、网络优势等等，这些优势保证了公司的超额投资回
报率不会因为竞争而下降；较强的上下游议价能力保证了企业的资金不被占用，利润不被挤压，
拥有和其净利润相匹配的良好现金流。
好价格，我们相信企业价值是其未来现金流净额的折现，无风险利率是折现率的基准，是企
业内在价值的锚。如果企业在相对中性和保守的成长假设之下，采用无风险利率加上一定风险补
偿作为折现率，其未来现金流折现的价值远高于当前股价，那么我们认为当前的市场价格具备较
高的安全边际。
如果当好公司没有好价格的时候，我们会寻找“烟蒂股”的价值修复机会，其中包括景气度
低点严重低估的周期股。
对于所有的公司，我们首要的条件是低估，这种低估是现在低估或者未来低估。我们对估值
的重视程度高于趋势，如果一个公司可能暂时趋势向下，但是即便考虑最差的情况仍然低估，那
我们便愿意买入持有；相反，如果一个公司可能暂时景气度极佳，但是即便考虑最好的情况仍然
高估，那我们便不会参与。
我们自下而上评估公司和个股的风险和投资机会，始终将对风险的控制放在首位，以防止本
金产生永久性损失。为了尽可能避免错误，我们有一些负面清单，对于公司存在负面清单中的因
素，我们会极度谨慎，甚至一票否决直接放弃，负面清单包括但不限于：
（1）需求持续性不明确
（2）竞争格局不稳定
（3）没有护城河或者不能理解护城河
（4）对上下游没有议价能力
（5）依赖补贴
（6）核心盈利来源的持续性存疑或者难以研究
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（7）大客户依赖
（8）市场估值超过净资产一定倍数
我们始终聚焦于风险较低的资产，我们相信控制好了风险，收益率会良好的匹配。
在仓位方面，我们的策略分为两方面，仓位上限的选择和在上限仓位中进行个股的仓位配置。
在仓位上限的选择上，我们上个季度做了一个非常重要的变化，优化了仓位的策略，采用仓
位上限和市场估值负相关的策略，希望用更灵活的方式将持有人的利益最大化，我们仍然认为这
种策略较好，继续使用这样的仓位策略。仓位上限和市场估值负相关的策略如下：在市场估值处
于历史 25%分位以下的时候，仓位在 50%-95%；估值处于 25%-75%分位的时候，仓位在 80%-35%之
间；估值在 75%-90%分位的时候，仓位在 60%-20%；估值在 90%分位以上的时候，仓位在 40%以下。
我们最初的策略是以较低的仓位作为上限来建立安全垫，在有了安全垫之后，再逐步提升仓位上
限，这种方式虽然可以取得较低的回撤，但是在某些市场环境下，也降低了潜在的收益率空间。
我们认为仓位和市场估值负相关的策略能够在市场低迷人心涣散的时候以高仓位上限运作，而在
市场狂热鸡犬升天的时候低仓位运作，长期来看是一种将持有人利益最大化的策略。
在选择了仓位上限之后，并不代表我们就一定要用满这些仓位。在任何仓位上限的情况下，
我们都始终以个股出发配置仓位，重视风险收益比，只有在好公司的风险收益比较高的时候，才
建立仓位，并且从行业层面分散风险。对于单一行业或者具有相同风险因子的公司，将这些公司
的总持仓控制在股票仓位上限的 20%以下，如果所涉及的假设条件较强则控制在 15%以下；单一
个股的持仓上限，不超过股票仓位上限的 10%。
我们相信这样的策略大概率能够让我们长期存活在市场上，而持续性是管理人的生命线，只
有保证这点，才能让我们选择的好公司享受时间带来的果实。当然，在享受这种策略优点的同时
也必须要承受其弊端，那就是在市场最疯狂看起来最容易赚钱的时候，我们的仓位会持续下降，
在这个阶段我们大概率会在短期跑输市场。
4.4.2 2019年三季度市场展望和投资策略
我们理想的净值曲线是在熊市中少亏钱跑赢基准指数，在震荡市中获得稳定的收益，在牛市
中尽量跟上市场，拉长看获得较好的复合收益率。在今年上半年的牛市中，我们没能够很好的跟
上市场，因此从产品成立至 2019上半年我们所取得的收益率不高。不过展望未来，我们当前组
合仓位较高，行业的风险因子较为分散均衡，行业内个股较为集中，整体的风险收益比仍然处于
非常高的水平。截至 2019年上半年，前十大持仓的加权市盈率、加权市净率、加权 ROE分别为
13.4倍、1.9倍、14.0%；剔除金融地产的前十大持仓的加权市盈率、加权市净率、加权 ROE分
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别为 18.4倍、2.5倍、13.4%。ROE较高，估值较低。组合整体潜在的回撤空间较低，如果我们
的组合最差的情况是不亏钱，那么在没那么差，或者稍微好一点儿的情况下，我们就能赚钱。下
面我们会继续对仓位选择和个股选择两部分进行分析回顾。
首先是仓位的选择。如前所述，我们认为估值和仓位上限负相关的策略更加灵活，能够时刻
使我们的组合保持较高的风险收益比，所以在一季度我们经过慎重考虑之后，变更了仓位的策略。
我们变更策略的时点并不是市场的最低点，我们也没有能力正好在最低点把仓位提到最高，我们
确实是在市场上涨之后才对仓位策略进行了变更，但是变更的理由绝对不是市场上涨了要去追涨，
而是我们认为这种策略更为灵活，更符合持有人的长期利益。在变更仓位的策略之前，市场已经
经历了较大的估值修复，但是我们仍然能够发现结构性的低估机会，主板的估值仍然处于历史最
低的区间，同时我们也能够找到一些风险收益比较高，且风险因子相对分散的公司，因此在一季
度我们的仓位有了极大的提升，而在二季度我们前述的观点没有太大变化，并且我们发现了一些
风险收益比较好的新标的，因此在高仓位的基础上继续提升了仓位。
其次是选股。在二季度，我们减持了部分高速公路，对银行中的个别公司进行了一些调整，
增加了汽车产业链的权重，增持了高端白酒、火电、区域连锁零售。我们对于地产产业链、印染
的看法没有改变，在 2018年报中有着更为详尽的阐述，由于篇幅较长，我们就不再赘述。
我们减持了部分高速公路，主要是部分标的高速公司的股价上涨达到了我们评估的内在价值，
也就是达到了目标价，而整体高速公路的仓位占比已经较高，风险收益比有所下降，再加上我们
确实也找到了风险收益比更好的品种，因此我们将部分持仓进行了兑现。而对于另外一个龙头区
域高速公路公司，我们对于其赛道、企业竞争力、定价的评估都没有什么变化：经济发达地区人
口持续流入，在没有新增公路分流的情况下车流量稳步上升，高速公路的产能利用率持续提升，
收入利润稳定增加，且客车占比较大受宏观经济的影响相对较小。高速公司业务较为聚焦且简单
易懂，具备垄断属性护城河极高，所需要的假设条件较弱，数据披露较为规律详细容易跟踪，现
金流充裕，分红比例极高，估值也较为便宜，其内涵报酬率和股息率相较年初的无风险利率仍然
有较大的安全边际。这些因素全都没有改变，在我们看来这仍然是巴菲特所说的“一尺的栏杆”
，因此我们继续持有。
我们仍然相信风控优秀的银行可以在绝大多数情况下持续发展，但是随着股价的变化，我们
在不同的银行股之间进行了一些调整。宏观上经济增速下降幅度较大，未来一段时间内银行的资
产质量确实是有一定压力，但是当前银行的估值纵向比较处于历史估值的底部水平，横向比较国
际上专注于传统商业银行业务风控严格的银行，在经济增速类似阶段甚至成熟阶段的估值也远高
于目前国内类似的银行，因此目前银行的估值反映了对于经济前景极度悲观甚至是最坏的预期，
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但是这种悲观并没有被对称的加载到其他行业身上，所以这其中一定存在错误定价，要么经济没
那么差银行存在估值修复的机会，要么经济确实比较差其他行业未来的情况会不及预期。我们相
信风控优秀的银行具备足够审慎的经营理念和执行力，其资产质量和坏账的预提具备较高的安全
边际，净资产可以较为稳健地持续增长，同时估值也存在修复的空间，风险收益比仍然非常高。
我们始终倾向优先选择对风险最为审慎且经营质量最为优异的银行，在逾期/不良的处理、对资
产风险定价所获得的净息差、成本收入比、资本充足率等指标方面，都是最有安全边际的银行。
由于银行在认定不良贷款上面的主观性，作为外部投资者，我们对于银行资产质量的评估其实是
比较困难的，单一的不良率作为银行主观认定的指标在我们看来无法衡量企业的资产质量，而逾
期贷款作为客观事实，更能反映银行的真实资产质量，我们把逾期贷款视作公司的真实不良贷款。
同时我们把逾期/不良放在了重要的位置，我们认为这个指标可以反映银行对于信贷不良认定的
审慎程度，从而可以间接反映不同银行经营者对于风险的态度，对于银行这样高杠杆的生意，小
心驶得万年船，风控足够审慎的银行才能够穿越周期。除了考虑真实的不良贷款之外，我们还要
考虑银行所计提的拨备，我们把银行财务报表的净资产加上累计计提的拨备，得到其拨备前净资
产，类似拨备前利润的概念，不过不是拨备前利润的流量概念，而是资产存量概念，然后再减去
逾期贷款，用这个结果来反映银行真实的净资产，这个结果剔除了银行主观认定不良的态度差异，
也将历史累计计提的拨备也就是各个银行的安全垫进行了还原。总体来说风控严格的银行，经我
们调整以后的净资产高于其财务报表净资产的比例更高，所以应该享有更高的估值。我们用银行
的股价与经过调整的净资产进行比较，我们之前选择的银行资产质量更好，真实的净资产更大，
实际较为低估。不过随着其中个别银行的股价持续上涨，估值提升，风险收益比出现了较大的下
降，因此我们在上述多个标的中，将其更换为了在我们看来风险收益比更高的银行。
相较之前，我们对于汽车产业链，抱有更加积极的态度，增加了这个行业两家龙头公司的持
仓比重。从行业空间来看，与美国、德国、日本、韩国、台湾几个具备足够购买力的发达地区对
比，中国的千人汽车销量、城镇千人汽车销量、千人汽车保有量均有不小的提升空间。同时我们
发现上述几个国家千人汽车保有量和人口密度负相关，中国的人口密度高于美国，但是显著低于
德国、日本、韩国和台湾，所以相较上述发达国家，我们相信千人汽车销量等指标都还有一定的
增长空间。当前与发达国家和地区相比，中国的购买力远远落后，同时过往数据也表明随着财富
的增长，中国汽车的渗透率在持续提升。风险点在于与发达国家相比，中国人均 GDP和千人销量
的比值低于发达国家，这表明汽车消费可能存在过度消费，但是随着收入水平的提升，这个指标
一定是向好的方向发展。同时汽车消费是典型的可选消费，行业需求随着消费者对于未来的财富
预期也就是购买力呈现周期性变化，过往年份体现在增速的波动，而随着渗透率提升基数变大，
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2018年汽车销量首次出现了负增长，并且这种下降持续到了 2019年的 5月，零售端持续两位数
以上的下滑，很明显目前是汽车消费周期不太景气的时候。但是国家已经出台并且还在计划出台
部分政策进行对冲，再加上后面行业的基数将持续下降，再持续大幅度的下降概率并不高。而从
股价也就是市场先生的报价来说，极低的估值已经反映了很差的预期，在当前估值下，如果汽车
销量持续下降，我们的损失有限，而如果周期企稳甚至回升，那我们就能够收获很多，在我们看
来，风险收益比很高。我们认为投资中最危险的就是线性外推和后视镜，而必须具有周期思维、
逆向思维、概率思维和前瞻性，好公司之所以会便宜一定是遇到了暂时性的坏消息，或者不友好
的周期，我们认为汽车行业当前的情况就是如此。与之相对的是，在去年四季度我们对于白酒的
操作上，显然就缺少了这种逆向思维和概率思维，虽然当时的估值从长期来看风险收益比极其高，
由于我们纠结于产品的期限，同时我们考虑到白酒和地产具备类似的风险因子，而当时的地产风
险收益比可能更高，因此我们选择了对白酒止损而不是加仓，回头看我们如果着眼于长期，就能
够取得更好的效果，而这种效果甚至可能在短期就得到体现。在汽车产业链中，最具成本和规模
优势的全球零部件龙头始终是我们的首选，拥有汽车行业最高的护城河。公司所生产的产品品类
受技术替代的风险较低，不管新能源车最终能否成为主流，均不影响其产品需求；公司不仅在国
内一家独大，份额持续提升，还通过在海外建立产线持续提升全球的市场份额，同时部分降低国
内汽车景气度的影响，与此同时公司还在进行产业链的拓展，收购的公司具备较强的技术能力，
能够和公司本身有较好的协同性，可见公司的经营是稳扎稳打步步为营的，我们相信即便行业景
气不佳，这样的好公司也能够帮助我们抵御风险。另外，我们买入了国内份额最大的整车厂。其
实我们一直对于整车厂存在一定的偏见，在我们看来，只有极少数整车厂可以持续笑傲江湖，这
从国际成熟市场的竞争格局变化可以借鉴，而在这些历史中很多公司都有过辉煌的产品周期，而
我们对于产品周期的预测能力较弱，我们更倾向于相信企业的竞争力，而不是把赌注押在某一个
产品周期之上，另外大多数车企对于合资公司的依赖仍然较大。从 2006年有销量的数据以来，
这家龙头公司的市场份额稳定而持续的提升，从最初依靠合资品牌到最近几年其自主品牌也开始
持续扩大份额，背后是公司及其合资公司整个体系的竞争力。除了行业激烈的竞争，其风险还在
于在贸易战背景之下，上市公司对于贡献主要盈利的合资公司的议价能力是否会下降，我们认为
上市公司对合资公司的贡献度大于其他合资厂，同时在目前的估值下，即便出现较差的情况公司
在合资厂的议价能力下降，按照当前的分红比例，也有较为吸引人的股息率收益，是非常好的安
全边际。我们也考虑了另外一家零部件公司，由于其依附于其母公司，也就是前述的这家龙头整
车厂，因此我们认为其风险相较整车厂更大，并且具有类似的风险因子，从而我们从风险的角度
选择了放弃。
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对于白酒，我们较为确定的是当前处于基本面景气度高位，但是最具定价权的公司，其真实
的估值水平仍然不算高估。景气度处于高位，这可以从 2013、2014年也就是上一轮周期底部至
今的资产价格、酒价、酒厂 ROE、经销商 ROE、消费者囤货意愿等多个维度验证。从大周期的角
度，剔除渠道的囤货，真实需求能够维持较为平稳的增长，而不是像 16年至 18年资产价格暴涨、
经济繁荣阶段的高速增长，这应该是相对中性的假设。不过白酒作为日常消费的品类，再加上单
价不如房或车那么大，总体来说历史上看除了禁三公的阶段，大部分时间，即便考虑渠道的正反
馈和负反馈，行业的底部时间比较短，能够很快的调整，所以只要经济不会长时间持续低迷，那
么白酒的需求即便出现调整，时间也不会太长，调整的幅度主要取决于渠道库存。从市场先生的
定价来看，假设 19年的盈利预测符合预期，并且假设 19年之后白酒没有增长盈利完全分红，则
19年盈利对应的股息率相较 3.2%的无风险利率存在一定的吸引力，说明如果盈利符合预期，那
么白酒的定价大致合理，而考虑到行业的渠道库存，使得上市公司的盈利偏高，可以认为当前市
场定价略高于企业的内在价值。高端龙头的表观估值虽然最贵，但是真实的盈利能力最强，真实
的估值其实是最便宜的。我们假设需求开始不增长，渠道库存开始从正反馈变为负反馈，产品的
终端价格、批发价格开始下跌消费者、经销商停止囤货甚至抛货，那么整体产品的价格都可能下
降很多，再剔除掉白酒公司留给渠道的部分利润，但龙头公司真实的出厂价仍然还有较大的上升
空间，最终对应的估值其实比大部分其他白酒公司便宜，这里面还没有考虑如果负反馈开始之后，
其他公司价格和盈利的下调，所以龙头公司表观最贵，其实距离安全边际的 15倍潜在的回撤空
间最低，安全边际最高。
我们看好火电行业。火电当前估值有一定安全边际，煤炭价格处于高位，未来如果煤炭价格
下降，将有助于火电企业的重估。从需求端来说，火电的需求稳定增长，扰动因素主要在于成本
端的煤炭价格。从这两个行业过往的历史来看，区位比较好的火电企业，从 2000年以来最近
20年的 ROE均值在 9%-12%，相应的煤炭企业 ROE均值更高一些，两者呈现此消彼长的特点。现
在大多数火电的估值都在净资产附近，现金流极佳，如果我们从后视镜看，以现价收购一家优质
的火电公司，在装机量维持不变的情况下，长期的复合收益率就是 9%-12%左右，如果再加上每
年 4%左右的用电量增长，那么收益率可以达到 13%-16%。霍华德马克思在《投资最重要的事》中
说：“不要预测钟摆的幅度，关注钟摆的位置”。当前煤炭的价格和利润率都处于历史高位，相
反火电的利润率处于历史低位。如果我们相信周期的存在，那么成本端的均值回归和周期性波动
一定是时间的朋友，再从边际的角度看，我们在 2018年年报中，认为三四线的房地产面临压力
需要时间消化，从而对于地产整体的销售量持谨慎态度，即便考虑施工时滞的影响，我们也认为
动力煤的需求将出现一定程度的下降，只是时间的问题，因此我们看好火电公司 ROE的修复。
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我们买入了一家区域连锁便利店公司，看好其经营效率的提升，以及门店的持续扩张。零售
的需求非常稳定，受经济周期的影响较弱，全球来看都是不错的赛道。但是零售从来不是一个可
以高枕无忧的行业，但是我们相信便利店业态是未来发展的方向，而公司在所在强势区域已经耕
耘了多年，其门店的覆盖率极高，拥有良好的区位和最大的市场份额，从而具有较强的竞争力。
近年来，随着其对于供应链的整合，运营效率有所提升，从而毛利率和净利率均有所提升，使得
净利润大幅增长，虽然目前其净利率已经略高于规模更大的超市龙头，但是我们认为这属于正常
现象，因为我们研究发现成熟国家连锁便利店的净利率高于超市整体，我们认为便利店为消费者
提供了更低的搜索成本，其净利率高于超市龙头是正常现象，可以长期维持，而标的公司的净利
率甚至可能继续提升。公司还将持续开拓门店，那么收入利润都将继续增长。如果门店扩张和经
营效率提升都低于预期，公司目前的估值不论是市盈率、市销率、市净率，从绝对估值和在零售
行业中的相对估值角度，以及和全球成熟零售公司的估值相比，都较低，向下风险较低，因此我
们认为其拥有一定的安全边际。
综上，我们希望持有人可以从理念、方法和流程上，对我们的业绩的可持续性和可复制性做
出判断，而不仅仅是从过往净值做简单的线性外推。正如在前面的投资策略中所述，我们相信价
值投资是时间的朋友，我们始终以避免犯错作为我们的首要目标，虽然我们可能仍然无法避免犯
错。“市场先生”的情绪起伏不定，但是好行业中具备壁垒的优秀企业的内在价值在不断增加，
而当前市场仍然存在结构性低估。我们将继续聚焦于自下而上的策略，在控制好风险的基础上，
逢低加仓风险收益比较高的好公司。我们将始终不忘初心，把投资人的钱，当成自己的钱进行投
资，努力为持有人创造可持续的绝对收益。
4.5 报告期内基金的业绩表现
截至 2019年 6月 30日，本基金份额净值为 0.9958，累计单位净值为 1.0558，份额净值增
长率为 0.41%，同期业绩比较基准收益率为-0.54%。
4.6 报告期内基金持有人数或基金资产净值预警说明
无。
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§5 投资组合报告
5.1 报告期末基金资产组合情况
序号 项目 金额（元） 占基金总资产的比例（%）
1
权益投资
196,572,067.78 92.90
其中：股票
196,572,067.78 92.90
2
基金投资
- -
3
固定收益投资
10,745,443.40 5.08
其中：债券
10,745,443.40 5.08
资产支持证券
- -
4
贵金属投资
- -
5
金融衍生品投资
- -
6
买入返售金融资产
- -
其中：买断式回购的买入返售
金融资产
- -
7
银行存款和结算备付金合计
3,938,604.69 1.86
8
其他资产
343,384.08 0.16
9
合计
211,599,499.95
100.00
注：本基金本报告期未通过港股通交易机制投资港股。
5.2 报告期末按行业分类的股票投资组合
5.2.1 报告期末按行业分类的境内股票投资组合
代码 行业类别 公允价值（元）
占基金资产净值比例
(%)
A
农、林、牧、渔业
- -
B
采矿业
69,888.85 0.03
C
制造业
77,842,851.43 37.04
D
电力、热力、燃气及水生产和供
应业
9,980,698.00 4.75
E
建筑业
- -
F
批发和零售业
9,847,340.00 4.69
G
交通运输、仓储和邮政业
19,777,398.55 9.41
H
住宿和餐饮业
- -
I
信息传输、软件和信息技术服务
业
39,603.76 0.02
J
金融业
38,281,770.66 18.21
K
房地产业
32,473,615.69 15.45
L
租赁和商务服务业
- -
M
科学研究和技术服务业
- -
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N
水利、环境和公共设施管理业
- -
O
居民服务、修理和其他服务业
- -
P
教育
- -
Q
卫生和社会工作
- -
R
文化、体育和娱乐业
8,258,900.84 3.93
S
综合
- -
合计
196,572,067.78 93.52
5.2.2 报告期末按行业分类的港股通投资股票投资组合
注：本基金本报告期未通过港股通交易机制投资港股。
5.3 报告期末按公允价值占基金资产净值比例大小排序的前十名股票投资明细
序号 股票代码 股票名称 数量（股） 公允价值（元）
占基金资产净值
比例（％）
1 601939
建设银行
2,824,363 21,013,260.72 10.00
2 600048
保利地产
1,569,100 20,021,716.00 9.53
3 600377
宁沪高速
1,840,700 19,769,118.00 9.41
4 601288
农业银行
4,787,400 17,234,640.00 8.20
5 600660
福耀玻璃
745,209 16,938,600.57 8.06
6 600104
上汽集团
495,300 12,630,150.00 6.01
7 000002
万
科Ａ
447,749 12,451,899.69 5.92
8 600519
贵州茅台
12,301 12,104,184.00 5.76
9 600027
华电国际
2,647,400 9,980,698.00 4.75
10 002697
红旗连锁
1,522,000 9,847,340.00 4.69
5.4 报告期末按债券品种分类的债券投资组合
序号 债券品种 公允价值（元）
占基金资产净值比例（％）
1
国家债券
- -
2
央行票据
- -
3
金融债券
10,745,443.40 5.11
其中：政策性金融债
10,745,443.40 5.11
4
企业债券
- -
5
企业短期融资券
- -
6
中期票据
- -
7
可转债（可交换债）
- -
8
同业存单
- -
9
其他
- -
10
合计
10,745,443.40 5.11
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5.5 报告期末按公允价值占基金资产净值比例大小排序的前五名债券投资明细
序号 债券代码 债券名称 数量（张） 公允价值（元）
占基金资产净值比
例（％）
1 108603
国开 1804
107,390 10,745,443.40 5.11
5.6 报告期末按公允价值占基金资产净值比例大小排序的前十名资产支持证券投资
明细
注：本基金本报告期末未持有资产支持证券。
5.7 报告期末按公允价值占基金资产净值比例大小排序的前五名贵金属投资明细
注：本基金本报告期末未持有贵金属。
5.8 报告期末按公允价值占基金资产净值比例大小排序的前五名权证投资明细
注：本基金本报告期末未持有权证。
5.9 报告期末本基金投资的股指期货交易情况说明
5.9.1 报告期末本基金投资的股指期货持仓和损益明细
注：本基金本报告期末未投资股指期货。
5.9.2 本基金投资股指期货的投资政策
注：本基金本报告期末未投资股指期货。
5.10 报告期末本基金投资的国债期货交易情况说明
5.10.1 本期国债期货投资政策
注：本基金本报告期末未投资国债期货。
5.10.2 报告期末本基金投资的国债期货持仓和损益明细
注：本基金本报告期末未投资国债期货。
5.10.3 本期国债期货投资评价
注：本基金本报告期末未投资国债期货。
5.11 投资组合报告附注
5.11.1 本基金投资的前十名证券的发行主体本期受到调查以及处罚的情况的说明
报告期内本基金投资的前十名证券的发行主体未出现被监管部门立案调查，或在报告编制日
前一年内受到公开谴责、处罚的情形。
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5.11.2 基金投资的前十名股票超出基金合同规定的备选股票库情况的说明
报告期内本基金投资的前十名股票中，不存在超出基金合同规定备选股票库的情形。
5.11.3 其他资产构成
序号 名称 金额（元）
1
存出保证金
72,293.15
2
应收证券清算款
-
3
应收股利
-
4
应收利息
271,090.93
5
应收申购款
-
6
其他应收款
-
7
待摊费用
-
8
其他
-
9
合计
343,384.08
5.11.4 报告期末持有的处于转股期的可转换债券明细
注：本基金本报告期末未持有处于转股期的可转换债券。
5.11.5 报告期末前十名股票中存在流通受限情况的说明
注：本基金本报告期末前十名股票中不存在流通受限的情况。
5.11.6 投资组合报告附注的其他文字描述部分
注：由于四舍五入的原因，分项之和与合计项可能存在尾差。
§6 开放式基金份额变动
单位：份
报告期期初基金份额总额
210,134,676.66
报告期期间基金总申购份额
943,516.58
减:报告期期间基金总赎回份额
-
报告期期间基金拆分变动份额（份额减少以"-"填列）
-
报告期期末基金份额总额
211,078,193.24
§7 基金管理人运用固有资金投资本基金情况
7.1 基金管理人持有本基金份额变动情况
单位：份
报告期期初管理人持有的本基金份额
16,999,000.00
报告期期间买入/申购总份额
0.00
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报告期期间卖出/赎回总份额
0.00
报告期期末管理人持有的本基金份额
16,999,000.00
报告期期末持有的本基金份额占基金总份额比例（%）
8.05
注：基金管理人运用固有资金投资本基金费率按本基金招募说明书中公布的费率执行。
7.2 基金管理人运用固有资金投资本基金交易明细
注：本报告期内基金管理人未运用固有资金投资本基金。
§8 影响投资者决策的其他重要信息
8.1 报告期内单一投资者持有基金份额比例达到或超过 20%的情况
报告期内持有基金份额变化情况 报告期末持有基金情况
投资者
类别
序号
持有基金份额
比例达到或者
超过 20%的时
间区间
期初
份额
申购
份额
赎回
份额
持有份额 份额占比
机构
- - - - - - -
个人
1
2019年 4月
1日至 2019年
6月 30日
49,999,000.00 0.00 0.00 49,999,000.00 23.69%
产品特有风险
1、基金净值大幅波动的风险
单一持有基金比例过高的投资者连续大量赎回，可能会影响基金投资的持续性和稳定性，增加变现
成本。同时，按照净值计算尾差处理规则可能引起基金份额净值异常上涨或下跌。
2、赎回申请延期办理的风险
单一持有基金比例过高的投资者大额赎回后可能触发本基金巨额赎回条件，导致同期中小投资者小
额赎回面临部分延期办理的情况。
3、基金投资策略难以实现的风险
单一持有基金比例过高的投资者大额赎回后，可能引起基金资产总净值显著降低，从而使基金在投
资时受到限制，导致基金投资策略难以实现。
8.2 影响投资者决策的其他重要信息
注：本基金本报告期未发生影响投资者决策的其他重要信息。
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§9 备查文件目录
9.1 备查文件目录
1、中国证监会批准设立基金的文件；
2、《长信价值蓝筹两年定期开放灵活配置混合型证券投资基金基金合同》；
3、《长信价值蓝筹两年定期开放灵活配置混合型证券投资基金招募说明书》；
4、《长信价值蓝筹两年定期开放灵活配置混合型证券投资基金托管协议》；
5、报告期内在指定报刊上披露的各种公告的原稿；
6、长信基金管理有限责任公司营业执照、公司章程及相关资格批复文件。
9.2 存放地点
基金管理人的办公场所。
9.3 查阅方式
长信基金管理有限责任公司网站：http://www.cxfund.com.cn。
长信基金管理有限责任公司
2019年 7月 18日
